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专题:资金追捧中报预喜股 机构称业绩将成为7月市场主线
去年,摩尔线程 、沐曦股份两大国产“GPU双子星”先后登陆科创板,备受市场瞩目。由靳海涛掌舵的前海方舟 ,成为为数不多同时斩获这两大明星项目的机构。除此之外,新凯来、长鑫科技、蓝箭航天等行业标杆企业,也均在其投资名单之列 。能够同时握有这样一串响当当 、业内“挤破头都难进 ”的明星项目 ,即便放在中国创投圈,也并不多见。
前海方舟是靳海涛在执掌深创投11年之后开启的又一次创业。这家机构最初以前海母基金面世,是一只采取市场化募集、管理的商业化母基金 。
截至目前 ,前海方舟已从单只母基金迈向综合性基金群管理平台,旗下在管基金达26只,管理总规模达700亿元,基金类型覆盖综合型母基金、私募股权二级市场基金(S基金) 、区域型直投基金、专业型直投基金和阶段型直投基金。
随着这只母基金进入退出阶段 ,前海方舟的重心转向了直投。
与当年靳海涛在深创投时相比,近些年创投行业发生了剧烈的结构性变化:有限合伙人(LP)几乎换了一轮,资金来源、出资诉求 、考核周期都早已不同 。当行业里很多人还在适应这种变化 ,时不时抱怨“这不行”“那很难”的时候,靳海涛想得更多的是“怎么办 ”。LP要返投,普通合伙人(GP)要收益;市场化母基金难做 ,S基金也并不容易。面对这些缠绕在一起的现实问题,这位创投业的“解题人”虽然已走到古稀之年,却依然保持着少见的清醒和锋利 。
在接受证券时报记者采访时 ,靳海涛不绕弯子、直指要害,把问题一层层拆开:从底层逻辑和行业认知出发,自下而上地重新理解中国创投过去和现在的模样;同时自上而下地审视并探索行业未来的可行路径。
母基金和S基金的新“打法”
前海母基金设立之初 ,国内创投市场上的市场化母基金少之又少。但在欧美成熟市场,母基金曾是直投基金重要的资金来源。靳海涛的判断是,如果中国市场化母基金能成为直投基金约40%的资金来源,“募资难 ”和募资乱象都会得到解决 。前海母基金的诞生正好契合了当时的市场需求。只不过 ,靳海涛对市场化母基金真正落地的痛点、难点,也心中有数:
第一是重复收取管理费。母基金收费,子基金还要再收费 。收益本就不容易 ,费用结构再叠加,LP自然会犹豫。第二是管理团队问题。不少母基金管理人偏中后台 、咨询或数据分析出身,实操投资经验不足 ,这会影响对基金和底层资产的判断 。
对此,靳海涛的解法是,在母基金里提高直投比例。按照靳海涛的设想 ,母基金投资和直接投资大体各占一半。这样一来,重复收费的问题可以化解,基金投资部分不再额外收取费用 ,管理团队主要从直投部分获得管理费和收益分成 。同时,团队也会更偏向直投出身,更懂产业和项目。
事实上,在前海母基金这只基金上 ,直投比例近乎60%,还有效激活了基金管理人的干劲。
此外,在靳海涛看来 ,市场化母基金的强项不在选头部,而在选小而美 。“头部机构大家都知道,直接给钱就行了。但要选小而美的专业化基金 ,母基金的专业能力就特别重要。”
只是这个道理,市场并没有买单,靳海涛当年倡导的商业化母基金没有遍地开花。过去十年 ,中国人民币基金最大的变化是LP结构变了,政府资金成为主力 。政府资金天然带有区域发展、产业引导和招商诉求,很难成为完全市场化母基金的LP。
但靳海涛没有放弃母基金这件事。他给出的解法是:母基金要扩大直投比例;大规模的直投基金 ,要增加母基金功能 。“有了母基金以后广度就增加了,圈子变大了,而直投解决了深度问题。”如今,这套模式已经在前海母基金旗下的中原前海和齐鲁前海基金上落地。
除了直投基金搭配母基金的实验 ,靳海涛近两年下功夫最多的地方是S基金 。实际上,在美国等成熟市场,创投生态之所以能够长期接续 ,很重要的一点是,一只基金到期了,另一只基金可以接续;早期投资人需要退出 ,新的长期资金可以接盘。
更关键的是,还有一组颇具紧迫感的数字必须关注:截至2026年年初,设立于2015年—2018年募资高峰期的基金已全面进入退出期或延长期。数据显示 ,约?14万亿元?规模的存续基金面临清算或延期压力,涉及超过?6.6万家?尚未明确退出的存量企业 。“如果不大规模发展S基金,存量的基金将来会出现挤兑问题 ,最后会压倒一批实体企业。”靳海涛说。
事实上,从商业逻辑看,S基金的账也算得过来 。“安全性高,因为不是盲池;流动性好 ,因为投过了,退出就快,内部收益率(IRR)还比较高。 ”他给出实践过的经验数据:“快了3年回本 ,慢了5年回本。其他基金品种,3到5年投入资本分红率(DPI)很难达到1。”
当然,现实障碍也是实打实的 。一是底层资产判断能力如何。靳海涛的解法是:“S项目可以配备10个甚至更多投资经理 ,他们熟悉哪个行业,就专门看哪个行业。底盘足够大,才能把事做好 。”二是如何估值定价。“这其中涉及多方博弈 ,需要一套机制来支撑。 ”三是与政府诉求的错位,S项目天然是全国各地的,但一个政府出钱买全国的项目 ,显然不符合初衷 。针对第三条,靳海涛又给出了让人听起来眼前一亮的解法:“不做纯S,而是‘S+直投+并购’。”
三点兼顾地方返投和基金收益
在政府资金成为人民币基金主要LP之后,返投几乎成为所有GP绕不开的问题。面对这样一个让许多创投机构既爱又恨的命题 ,靳海涛的态度坚定又明确:不能回避,背后是“忠于投资人,相信企业家”的信条 。
在他看来 ,讨论“要不要返投 ”没有意义,真正的问题是,如何在完成返投的同时 ,保证基金收益,也就是他反复强调的“双赢”。他总结了三点:第一,“掘地三尺 ,挖出金子”。也就是在返投地深度找项目,不能蜻蜓点水,同时原则上不降低投资标准 。
第二 ,用招商引资弥补当地项目不足。他为此专门成立投资推广部门,统筹招商引资。通过把外地企业引入本地,形成新的返投贡献,也为基金争取更大的投资空间。
第三 ,不能排斥外地明星项目 。如果一只基金只投返投地项目,收益很可能受到限制。靳海涛认为,要和政府LP沟通 ,争取在基金全生命周期内考核返投,而不是阶段性卡死。
前海方舟旗下的智慧互联基金便是这套方法论效果的最好印证:投了4个明星项目,摩尔线程、沐曦股份、长鑫科技 、蓝箭航天 ,全都不在返投地 。“长鑫科技一个项目,可能把基金60%的钱都收回来。 ”靳海涛说。
然而,像摩尔线程、沐曦股份、新凯来 、蓝箭航天这些挤破头都难进的项目 ,前海方舟又是怎么拿下的?他又抛出了四招:研究开道、选好未来赛道、选对团队 、用品牌和服务赢得机会 。其中,他认为最重要的是“研究开道,全员行研”。
靳海涛一直说自己没有什么成体系的“投资哲学” ,但在具体问题的认知上处处充满智慧和清醒。无论是商业航天,还是可控核聚变等如今热得发烫的赛道,放在多年前,都在技术路线、政策支持、资本市场出口等方面充满了不可掌控的变量 。但他很清楚 ,未来产业的投资不能等到所有答案都写在纸上才布局。
如何在不确定性中寻找确定性?靳海涛有两个做法和一个坚持。两个做法是:第一,研究一定要够深,才能看懂未来 ,才敢在不确定中下第一注 。第二,分散。既然不确定,一开始就少投一点 ,观察团队 、技术、市场和融资环境的变化;如果项目跑出来了,再追加、复投 、逐步加码,这样即便亏了也在可承受范围内。一个坚持则是 ,坚持国家战略所需、资本市场偏好的领域,只有这样,未来产业才不只是政策概念 ,而会成为真实的市场机会。
“投资,说白了就是确定与不确定之间、明白与不明白之间的一种选择 。全确定了,没投资机会;全明白了,机会就变得无比小。 ”靳海涛抛出了一句足以写进行业教科书的“金句” ,恰恰也道出了风险投资的底色。
领军创投机构的六条标准
近些年,地方政府纷纷通过基金招商、资本招商推动产业发展 。在靳海涛看来,土地财政向股权财政转型 ,政策招商向资本招商转型,已经成为趋势。在他眼中,创投在其中扮演了两个角色:一是基金管理人 ,一个好的投资团队,可以帮助地方提高选项目的成功率。二是投资顾问,即便不直接管理基金 ,也能为地方政府判断项目 、设计方案、控制风险提供专业意见 。
只不过,大小地方都相继设立基金,太热之后就开始鱼龙混杂。“有的团队能管好基金 ,有的管不好。有的地方能形成产业,有的地方可能造成重复建设 。各地一哄而上,就会助长新的产能过剩。”靳海涛表示。
尽管这两年高层频频出台政策支持创业投资发展,政策内容也越来越接地气 ,但行业长期积累的各类问题与沉疴顽疾也被监管看在眼里 。近期出台的《关于加强监管防范风险促进私募投资基金高质量发展的指导意见》,正是一场围绕行业问题的深度清理和合规重塑。靳海涛认为,创业投资对推动国家科技创新发展发挥的巨大作用毋庸置疑 ,但阶段性加强监管有其合理性,最终目的是为了让行业更加行稳致远。
回顾过去二十几年,中国创投行业从边缘走向中心。它扶持了大量科技企业 ,也深度参与了中国制造业和产业链升级 。但今天,行业又来到一个复杂路口:募资变难,退出变慢 ,税负变重,返投和招商诉求都日益强化。这样的环境下,创投还处在黄金时代吗?
“基本面在 ,前途肯定是光明的。”靳海涛说,基本面源于三方面:一是国家认识到创投的重要性,政策支持前所未有;二是行业积累了二十几年经验;三是中国未来产业的发展趋势越来越清楚,从学跑、跟跑到并跑 ,再到部分领跑 。但他马上补了一句:“道路一定是曲折的。 ”
经历过多轮行业周期的靳海涛,很清楚行业并非简单的线性向前,也知道政策和行业总是在互相修正中发展。但可以肯定的是 ,创投行业的洗牌一定会加速 。上述私募新规中也明确,要壮大领军创投机构,什么样的机构算“领军”?靳海涛还专门琢磨过这个问题 ,给出了六条标准:
第一,机构要存续多年。不是某个人经验丰富就够了,而是机构作为一个整体要有时间沉淀。团队文化 、决策机制、经验教训 ,都需要长期形成 。“老兵新组合也不一定就好。”他说:“有一个磨合转化的过程。 ”
第二,所管基金业绩良好 。靳海涛特别强调,大部分基金应当能够拿到超额收益(Carry)。因为Carry意味着基金超过了门槛收益 ,也说明团队真正创造了价值。
第三,要有核心特色。领军机构不一定都要大而强,也可以小而美 。关键是要有自己的核心能力和市场定位。
第四,重视研究开拓和投后赋能。过去创投行业更强调“眼光” ,投中几个爆款就能覆盖失败 。但在整体收益收窄的环境下,投后管理与服务变得越来越重要。
第五,要在市场上有一定知名度。品牌不仅影响募资 ,也影响项目获取 。好项目会选择投资人,机构品牌就是入场券。
第六,要有一定市场化机制。靳海涛说得很直接:没有市场化机制 ,很难成为真正的领军机构 。市场化机制包括激励、约束 、免责、奖惩,也包括让真正懂投资的人做决策。“深创投之所以能发展起来,一个重要原因就是较早建立了市场化机制。”他说 。这六条看似朴素 ,却指向一个核心:创投机构不是靠牌照、规模或背景成为领军,而是靠长期业绩 、组织能力、机制和专业深度。
不抱怨变化,而是拆解变化 ,给出解法,这正是靳海涛身上最鲜明的特点。不喜欢总讲趋势的他,问自己最多的是:这件事怎么解?
本文原载于《证券时报》7月3日A4版,原标题《前海方舟董事长靳海涛的创投方法论:不要“这不行 ”“那很难” ,而是“怎么办”》
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